Luis de Blas, analista de Banesto Bolsa, recomienda Comprar los títulos de Almirall, con un precio objetivo de 13,30 euros, e incluye al valor dentro de sus tres acciones favoritas en el Sector Salud España, junto a Zeltia y Laboratorios Rovi.

Publicamos un extracto del análisis en el que fundamenta esta recomendación:

PIPELINE A VALOR DE NEGOCIO RECURRENTE

Tesis de Inversión

Por el lado de su negocio tradicional la compañía ha venido cumpliendo durante el año el guidance que había anunciado de crecimiento de un dígito bajo en ventas y neto normalizado, y dígito medio en EBITDA y EBIT mientras que para 2010 espera ventas y resultado estable, algo en línea con el tipo de compañía que es: sin crecimiento pero muy recurrente, generadora de caja y con poca deuda, aunque buscando nuevos catalizadores como pueden ser licencias-in.

En cuanto al pipeline las noticias han sido variadas y muy positivas: el primer estudio de fase III con dos dosis diarias de Aclidinium ha sido muy positivo, se ha firmado un acuerdo con Forest para desarrollar el LABA en fase IIb con un upfront de $75mn. Estas noticias nos han hecho empezar a incluir en valoración a parte del pipeline.

Nuestro nuevo P.O. alcanza los €13,3/acc. y mantenemos nuestra recomendación de COMPRAR.

Valoración del grupo

Valoramos el grupo como suma de su negocio recurrente más el pipeline. En cuanto a negocio recurrente, lo valoramos a €10,9/acc. (WACC 8,3%, g -2%) lo que supondría un PER’10 implícito de 11,1x. Para valorar el pipeline somos muy cautos: valoramos Sativex para esclerosis múltiple al que sólo falta la aprobación del registro (probabilidad 90%, peak sales €37mn) a €0,3/acc. y también valoramos Aclidinium tras los resultados positivos del primer estudio de fase III de doble dosis diaria (probabilildad 40%, peak sales €750mn) a €2,1/acc..

Con todo llegamos a una valoración para el grupo de €13,3/acc. El hecho de que la acción esté cotizando por debajo del negocio recurrente limita el riesgo de la inversión.

Pipeline y atentos a …

1/ La compañía no descarta hacer alguna adquisición en Francia, Italia, Alemania o Reino Unido que les permita aumentar su masa crítica,

2/ posibles nuevos acuerdos para licenciar sus productos,

3/ el cumplimiento de su guidance 2010: mantenimiento del beneficio,

4/ por el lado del pipeline hay que estar muy atentos pues el año será muy interesante con varios estudios en fase II y III. En concreto: esperamos los resultados de la segunda fase III que se está desarrollando en EE.UU. de dos dosis al dia en Aclidinium para 2S10, la presentación del dossier de Aclidinium para Europa de una dosis diaria para 1T10, los resultados de otra fase III de dos dosis al día en Europa para 2S10, los resultados de dos estudios de fase III para linaclotida en colon irritable en 2S10 y los resultados de una fase II-III de Sativex en dolor oncológico así como la posible aprobación del filing de espasticidad en esclerosis múltiple durante 1T10.

Fue noticia …

1/ el acuerdo alcanzado con Forest similar al que se firmó en su día con Eklira (Aclidinium) para desarrollar, comercializar y distribuir el LAS100997 (medicamento contra la broncoconstricción en pacientes con asma en fase IIb), el acuerdo implica un upfront de $75mn, más de los $60mn que en su día pagó Forest en el acuerdo de Aclidinium;

2/ resultados preliminares positivos de un estudio de fase III de Aclidinium con doble dosis diaria;

3/ el lanzamiento de tres nuevos productos en acuerdo de comarketing: Tesavel, Astucor y Efficib;

4/ el acuerdo con Ironwood para comercializar la Linoclatida (fase III para el colon irritable) en Europa con un upfront de $40mn.

Descripción y estrategia

Almirall es una compañía farmacéutica mediana con un mix de producto equilibrado entre productos propios y licenciados, y entre ventas locales y en el extranjero. Debido a su tamaño está especializada en tres áreas: productos dermatológicos, respiratorios y autoinmunes. Su estrategia pasa por ir entrando en nuevos países europeos y así ir expandiendo su red de ventas. Sus ventas actuales no crecen debido a la expiración de patentes o a la entrada en el sistema de precios de referencia.

Tenía un potente pipeline donde brillaba Aclidinium (licenciado a Forest en EE.UU.) y sus combinaciones, tras el fracaso de éste el atractivo del pipeline se diluyó pero vuelve a tomar importancia tras unos nuevos estudios de fase III esperanzadores en Aclidinium doblándose la dosis y con el acuerdo alcanzado con Forest para investigar, comercializar y distribuir el LABA.