José Luis Martínez Campuzano de Citi
Mal interpretado
He rescatado este comentario que hice el viernes 9/12/2011...
Ayer el Presidente del ECB anunció un recorte de tipos de 0.25 puntos hasta el 1.0 %, una ampliación de los plazos para la asistencia a la banca hasta 36 meses (en diciembre y a finales de febrero) y una reducción de las garantías para poder acceder a este dinero. Además de la reducción a la mitad del coeficiente de reservas hasta el 1.0 %). Medidas que reconoció han sido tomadas por consenso, no tanto por unanimidad. Demasiado extremas para algunos consejeros. Medidas positivas, en teoría, para los mercados. Y de hecho, los mercados reaccionaron con alzas durante su anuncio. Sin embargo, al final perdieron todas las ganancias finalizando las bolsas europeas más de un 2.0 % por debajo de los niveles previos. Ingratos.
Sí, seguro que algunos consejeros del ECB no entenderán el porqué de
esta reacción negativa del mercado. Pero, ¿qué más quieren? Barra libre
de liquidez y a precios más bajos. Probablemente, esto no lo dijo pero
hay que suponerlo, con más recortes de tipos en el futuro. Quizás los
consejeros reacios a bajar los tipos no lo eran tanto por el recorte en
si como el momento para hacerlo. Nosotros pensamos que los tipos bajaran
hasta medio punto más en los próximos meses. Y sin embargo, tampoco
creo que sea suficiente para satisfacer al mercado. Y es que la reacción
negativa de los inversores estuvo no tanto en lo que no se dijo (nadie
esperaba un anuncio de compra de deuda pública) como en las aclaraciones
que hizo el Presidente Draghi a unas palabras "malinterpretadas" en el
Parlamento europeo la semana antes. Se refería claro a un expresivo
"veremos de otras posibilidades de actuación en caso de que se alcance
un consenso de mayor integración fiscal". Además, para acabar de
complicarlo todo consideró ayer que los potenciales prestamos del ECB al
FMI para ayudar a la Crisis de deuda se movían entre la imposibilidades
o la complejidad legal. Volvemos a la pregunta de siempre: ¿quién
pondrá el dinero para solucionar la Crisis de deuda?.
Para el Presidente del ECB la solución de la Crisis de deuda pasa por
tres pilares: 1. ajustes estructurales para fomentar el crecimiento y el
empleo; 2. convergencia y ajuste fiscal para asegurar los objetivos de
déficit y deuda; 3. estabilidad financiera, a través del EFSF en este
momento y del ESM en el futuro. ¿Dónde entra el ECB en estos pilares?
Quizás apoyando "operacionalmente" al EFSF. Pero no financieramente,
según parece. La reacción negativa de los mercados de deuda a estos
comentarios fue inmediata.
Por lo demás, el ECB revisó a la baja sus previsiones de crecimiento
(1.7 % este año hasta 0.3 % el próximo, con banda de fluctuación de
-0.4/1.0 %) y al alza las de inflación (hasta 2.0 % el próximo año desde
1.7 %, partiendo del 2.7 % previsto para este ejercicio). La
posibilidad de recesión para el próximo año ya no parece tan desdeñable,
considerando a los mercados, tensiones financieras, como parte
importante en su argumentación. Es obvio como el Presidente del ECB, en
representación de todos los consejeros, volvió a depositar en los
políticos la clave para resolver todos estos problemas. Y se mostró
optimista en que puedan hacerlo. Crucemos los dedos.
El resto de la historia ya la conocen: a finales de aquel año se avanzó a
nivel político en la integración financiera europea, clarificando en lo
posible (lamentablemente, no totalmente) la integración fiscal. Más
tarde, ya en 2012, sufrimos uno de los envites más importantes para la
supervivencia del Euro. Y fue el ECB, con su Presidente a la cabeza, el
que logró en mayor medida que la Moneda única siguiera adelante. Y así
lo ha seguido haciendo hasta el momento.
Lo realmente llamativo es el cambio en el discurso del ECB que ha
acompañado las nuevas medidas expansivas de los últimos años. Ya no
habla tanto de la solución de la Crisis de deuda, como también matiza
cualquier referencia sobre la integración fiscal y reformas.
Naturalmente, no se olvida de todo ello pero sin situarlas como una
condición previa a tomar nuevas medidas expansivas. Sin duda, el ECB ha
asumido que su actuación es necesaria de cualquier forma. Y justificada
bajo el argumento de estabilidad financiera o luchar contra los riesgos
de deflación. El salvador del Euro; pero también, su actuación plantea
un fuerte debate sobre los riesgos que genera a medio y largo plazo para
que el Euro sea una zona monetaria óptima.
José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España
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