¿Está justificado el temor a un estancamiento secular de la economía mundial?

Estas dudas se han traducido en cesiones en TIR en las curvas de tipos de interés de las principales economías desarrolladas, más acentuadas en los tramos largos, que indicarían que el mercado asume una reducción estructural tanto de las expectativas de inflación como de crecimiento.
Este carácter estructural puede inferirse de la caída reciente de las expectativas de inflación. La cesión de los breakeven de inflación de la curva alemana ha sido superior a la que se justificaría por el impacto mecánico de una caída del precio del petróleo en la evolución de la inflación futura.
Esta sobrerreacción contrasta con lo ocurrido en la primera fase de la caída del precio del crudo (hasta mediados de julio), en la que la caída de los breakeven se ajustó a su impacto mecánico sobre la inflación. La diferencia podría deberse a que ahora el mercado descuenta un proceso desinflacionista más estructural.
Por su lado, el empeoramiento de las expectativas cíclicas de la zona Euro, reflejadas en la caída de TIR real en las últimas jornadas, podría responder a la sorpresa a la baja de los registros de crecimiento en el 2T15 conocidos recientemente, que han acentuado las dudas sobre una ralentización de la recuperación económica. Sin embargo, en nuestra opinión, los acontecimientos recientes no indican que haya una debilidad del crecimiento y la inflación a nivel global de carácter estructural que justifique los niveles actuales de TIR.
En primer lugar, porque del principal motor de crecimiento de la economía mundial, EEUU, siguen emanando señales positivas. Así, el dato de PIB correspondiente al segundo trimestre mostró un crecimiento del 2,3% trimestral anualizado, frente al 0,6% del primer trimestre. El efecto expansivo de la caída de los precios energéticos sobre la renta disponible se está trasladando finalmente al consumo privado (la tasa de ahorro, que repuntó en el 1T15, descendió en el 2T15). Los sólidos fundamentos hacen esperar que éste sea el motor del avance del PIB en lo que queda de año: aumento del empleo, subida de la confianza, relajación de las condiciones de acceso al crédito (así lo corroboró la última encuesta de estándares publicada por la Reserva Federal) y desapalancamiento cuasi concluido. La construcción residencial, cuya recuperación ha estado lastrada por la escasez de compradores de primera vivienda, también ofrece buenas perspectivas apoyada en la mejora del empleo y la relajación de las condiciones de financiación.
Además, los indicadores adelantados de sentimiento de los agentes económicos -empresarios y consumidores- siguen arrojando señales compatibles con la continuidad de la expansión económica. Por su parte, el mercado laboral ha seguido creando empleo a ritmos elevados. La tasa de paro se sitúa en el 5,3% y se observa una mejora de la calidad del empleo creado, reduciéndose el número de empleados que trabajan a tiempo parcial de forma involuntaria.
Por el lado de los precios, es cierto que descensos continuados en el precio de las materias primas pueden acabar presionando de nuevo a la baja el IPC. Y existe el riesgo de que un IPC bajo durante un periodo de tiempo continuado se traslade a las expectativas de los agentes y redunde en un crecimiento de los salarios menor y, por tanto, en una evolución del IPC subyacente más reducida.
Hasta el momento, sin embargo, no se observan indicios de esta evolución: la inflación subyacente se mantiene en el 1,8% interanual y el crecimiento de los salarios se ha estabilizado en torno al 2% i.a., a pesar de las bajadas continuas del precio del petróleo. Dentro del último dato de inflación subyacente de julio es muy representativo que los componentes de bienes fueran los que más retrocedieron (más facilmente importables), no así los componentes de servicios, que, en líneas generales, ascendieron, señalando la ausencia de presiones deflacionarias domésticas en EEUU.
En segundo lugar, la propia caída del precio del crudo podría provocar un impulso adicional al crecimiento de la zona Euro, lo que podría acelerar la recuperación. Según la Comisión Europea, una bajada del precio del crudo acumulada de 20 USD/barril podría provocar una aceleración del crecimiento de 0,6 puntos porcentuales. A finales de 2014, la TIR real sobrerreaccionó para rectificar posteriormente, cuando se materializaron las expectativas de mejora económica. Esto podría suceder otra vez en adelante. Sin lugar a dudas, la recuperación de la crisis financiera está siendo lenta y, probablemente, algunos aspectos de esta crisis provoquen que los niveles de crecimiento en el futuro sean menores de lo esperado: el envejecimiento de la población, así como la baja productividad, harán que el crecimiento potencial de las economías, en adelante, sea menor. Sin embargo, creemos que, si bien estas tendencias justifican unos tipos a largo plazo menores de los observados en la
fase anterior a la crisis, en los últimos días el mercado habría sobrerreaccionado a las últimas noticias.