Un bear steepening
Finalmente el sell off en deuda USA que vimos por la mañana no se consolidó, cerrando el mercado con rentabilidades inferiores a las del lunes.
En concreto, el 10 años en niveles de 2.25 %; el 30 años en 3.02 %.
De
cualquier forma, como pueden ver en el siguiente gráfico, desde una
perspectiva técnica estamos lejos de poder afirmar que hay finalizado la
corrección (¿o es algo más?). Especialmente en el plazo de 30 años,
donde mis analistas técnicos temen que veamos hasta 0.3 puntos
adicionales al alza.
Y eso que la subasta ayer de 3 años por 24 bn. $ resultó con mayor demanda de lo previsto.
El btc en 3.34 veces, incluso por encima del 3.25 anterior.
La rentabilidad en niveles de 0.865 %, superior a la de la anterior subasta pero incluso por debajo del secundario previo.
Claro que hoy tendremos la emisión de 10 años. Y mañana de 30 años.
Lo
llamativo es cómo las subidas de tipos de la deuda se han materializado
en todos los tramos, aunque en mayor medida en los más largos. ¿Una
genuina mejora de las perspectivas macro?.
A diferencia del bull
steepening, el bear se produce con subidas de tipos en la parte corta de
la curva. Aquí podemos hablar de mayor riesgo inflacionista (el precio
del crudo no ayuda al repuntar hasta 67.35 $ barril), mejora de las
perspectivas macro (los datos del Q2, con un indicador importante hoy en
el caso de las ventas al por menor) y también la presión exterior que
supone el sell off en el caso de la deuda alemana (pero, ¿quién es el
huevo y quién hace de gallina?). Al final, lo cierto es que hay ahora
los mismos argumentos que hace un mes para dirigir las rentabilidades de
la deuda. Pero ahora los tipos de interés suben.
¿Y
ahora qué? Dicen que el nuevo canal alcista (agresivo el término de
"nuevo" en mi opinión), puede llevar la rentabilidad del treasury 10
años hasta 2.9 %. Y, sinceramente, desde una perspectiva fundamental no
me parece descabellado. Pero, con mercados distorsionados por la demanda
oficial de papel sólo la subida de tipos de interés por la Fed puede
hacer que estas rentabilidades sean sostenibles. Y aunque sigo pensando
que la Fed quiere algo más de inestabilidad a corto plazo en términos de
una mejora en la gestión de riesgo por los inversores, no comparto que
la subida de tipos sea inmediata.
Una cuestión más: ¿Por qué no
se beneficia el USD de este vendedor aumento de la pendiente de tipos
USA? En el pasado sí lo ha hecho. Quizás ahora sea diferente.
José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España
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