CIE Automotive: Análisis fundamental

Descripción de la compañía: CIE Automotive es un grupo industrial con dos líneas de negocio: automoción e innovación aplicada. El primero, se dirige a producir componentes de automoción y supone más del 85% de los ingresos totales del grupo. El segundo ofrece servicios y soluciones tecnológicas y se canaliza a través de su filial Dominion. Hasta 2014 existía una tercera línea de actividad, Biocombustibles, que ahora forma parte del segmento automoción.
Método de valoración: Fijamos nuestro precio objetivo en 15,6€ a partir del método de descuento de flujos de caja libre operativo. Los parámetros empleados en nuestro modelo establecen una tasa de crecimiento a perpetuidad del 1%, un coste de los recursos financieros (WACC) del 7,6%, una prima de riesgo del 7% y una beta del 1. A este respecto, no hemos incluido entre nuestras hipótesis la beta a 5 años calculada por Bloomberg (0,38) al no considerarla representativa y hemos optado por otorgar una sensibilidad igual a la del índice.
Nuestra opinión: CIE viene experimentando una evolución muy sólida en su línea principal de negocio que ha quedado reflejada de manera clara en sus cifras de 2014: sus ingresos incrementaban un +28%, su EBITDA un +22%, el EBIT un +14% y su BNA un +35%. Todo esto manteniendo unos márgenes EBITDA superiores al doble dígito pese a la integración de nuevas plantas (Mahindra) con márgenes bastante inferiores a las propias del grupo. En este punto, resulta destacable la mejora de márgenes EBITDA de las plantas de Mahindra Europa desde el 10,8% en los primeros nueve meses de 2014 hasta el 12,7% a cierre de ejercicio. Este incremento refleja el buen hacer de CIE integrando nuevas adquisiciones dentro de sus parámetros de eficiencia.
En nuestra opinión, de cara a los próximos ejercicios, la compañía seguirá mostrando unas cifras realmente positivas en base a:
Por un lado, ha implementado un plan de diversificación geográfica que la ha llevado a distribuir sus ingresos de manera más equilibrada. En este sentido, ha disminuido su peso en Brasil (del 19% en 2013 al 14% en 2014) y lo ha aumentado en Asia (del 3% en 2013 al 9% en 2014) y, más en concreto en India. Esta decisión coincide con nuestras estimaciones respecto a ambos países: mientras Brasil se enfrenta a tasas de crecimiento nulas junto con una elevada inflación, India es nuestra única apuesta en emergentes. El país ha realizado reformas estructurales que han permitido moderar la inflación y, con ello, recortar el tipo de intervención. Esto tendrá un impacto muy positivo en el mercado de la automoción, y por ende en CIE, ya que en India la mayoría de compras de vehículos se financian. A su vez, el peso en Europa sigue creciendo (del 52% en 2013 al 56% en 2014), por lo que la compañía se verá favorecida por la redinamización del ciclo que anticipamos.
Por otro lado, la compañía ha sabido aprovechar el entorno actual de tipos bajos para reducir sus costes de financiación vía alargamiento de plazos de la deuda y aumento de exposición a tipos de interés fijos. Además, al tener la mayor parte de su deuda referenciada en euros, en concreto el 65% de la deuda bruta, se verá beneficiada por la depreciación del euro.
Por su parte, nos resulta también destacable el crecimiento de su filial Dominion. En 2014 sus ingresos han aumentado más de un +87% (hasta los 293M€), su EBITDA un +69% (hasta 22,3M€) y su EBIT un +42% (hasta 11,6M€). El objetivo para esta filial es alcanzar un volumen de negocio de alrededor de 500M€ y para ello el grupo ha ido poniendo ya algunos cimientos como la adquisición de diferentes negocios (Beroa, Bilcan Global Services y Global Near). En el futuro una posible desinversión de esta filial podría ser una interesante fuente de ingresos.
Por el lado de las debilidades, los factores que más nos preocupan son la presencia en Brasil y Rusia de la compañía. Como decíamos, la dependencia de Brasil se ha reducido pero aun así sigue siendo importante y la aguda caída experimentada por el real, que estimamos seguirá profundizándose, impactará negativamente en las cuentas del grupo. Lo mismo nos preocupa respecto a Rusia, donde la compañía ha lanzado un nuevo greenfield. Además, no podemos dejar de mencionar la falta de rentabilidad del segmento de Biocombustibles, ahora dentro de automoción.
Sin embargo, consideramos que estos factores de riesgo son manejables, sobre todo teniendo en cuenta que los planes de la compañía se dirigen a seguir incrementando su presencia en Asia mientras la reducen en Brasil. Sin olvidar los esfuerzos de reducción de costes en este país a través de recortes de empleos y lanzamiento de diferentes procesos de automatización. Por su parte, el tamaño del segmento de Biocombustibles es muy reducido y Rusia supondrá un importe muy pequeño del total de ingresos una vez la nueva planta esté en marcha.
En este sentido estimamos que la compañía será capaz de cumplir con su ambicioso Plan Estratégico 2013/2017 que anticipa unas ventas de 3.000M€ en 2017 (vs. 2.210 en 2014), un margen EBIT superior al 9% (vs. 7,8% en 2014) y un ratio DN/EBITDA del 1,5x (vs. 2,5x en 2014). De este modo, según nuestras estimaciones, CIE llegará a más que duplicar su BNA a lo largo de los próximos 5 años y, además, no descartamos tener que revisar al alza nuestras previsiones a lo largo de los próximos trimestres.