La próxima crisis crediticia será mucho peor que la de 2008
Sin duda estamos viviendo tiempos extraños. Un experimento monetario sin precedentes está llegando a su final y nadie sabe las repercusiones potenciales. Por el momento, los mercados siguen siendo optimistas, esperando, por ejemplo, un aumento suave de tipos de la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra. Y, quién sabe, tal vez los mercados estén en lo cierto. Pero tal vez demasiado tranquilos.
La semana pasada, Ray Dalio, el famoso fundador del hedge fund
Bridgewater Associates, que tiene un patrimonio de 165.000 millones de
dólares, escribió una nota de amplia difusión advirtiendo a sus clientes
de que la Reserva Federal de Estados Unidos corría el riesgo de
provocar un crash parecido al de 1937 cuando empezó a subir las tasas de
interés de nuevo.
Entonces, como ahora, el banco central había
pasado años imprimiendo dinero con el fin de ayudar a la economía
estadounidense a recuperarse de la crisis de 1929. Pero el efecto
secundario fue una burbuja del mercado de valores, que estalló de
inmediato cuando la Reserva Federal aumentó las tasas de interés antes
de tiempo. Dalio está preocupado por una repetición.
Es cierto
que la política monetaria y la respuesta normativa a la última crisis, a
menudo siembra las semillas para la siguiente crisis. No es difícil
trazar una secuencia de eventos que demuestra que esto es lo que está
sucediendo ahora. Si así fuera, el desplome del mercado de valores
podría ser el menor de nuestros problemas.
En 1937 Estados Unidos
estaba, en términos económicos, en una isla. Hoy en día, gracias a la
globalización, el poder del dólar y un largo período de política
monetaria ultraflexible, es una gran parte de una economía global.
Christine
Lagarde, la directora gerente del Fondo Monetario Internacional, elevó
recientemente las preocupaciones sobre los países que se han endeudado
fuertemente en dólares y cuyas economías aún en recuperación siguen
siendo vulnerables a una subida de tipos por parte de la Reserva
Federal.
Y en 1937 los mercados de renta variable eran el
principio y el final de todo. Hoy en día son pequeños comparados con los
mercados de deuda, que están, a su vez, empequeñecidos por los mercados
de derivados.
El valor total de todas las acciones mundiales era
de alrededor de 70 billón de dólares en junio del año pasado, según la
Federación Mundial de Bolsas. Mientras tanto, el valor nocional de todos
los contratos de derivados en circulación era de más de 690 billones de
dólares. Vale la pena señalar que la gran mayoría (alrededor de cuatro
quintas partes) de todos los contratos de derivados existentes tienen
como base las tasas de interés.
Los mercados de derivados son
instrumentos financieros que son esencialmente pólizas de seguro -
diseñadas para proteger al titular de los movimientos adversos de los
precios.
Si usted está preocupado por un euro más fuerte, o un
petróleo más caro, o el aumento de las tasas de interés, usted puede
comprar un contrato que se revaloriza si sus temores finalmente se
plasman en los mercados. Bien manejados, las ganancias que otorgan estos
derivados compensan las pérdidas de los movimientos de precios de los
activos subyacentes.
Sin embargo, los argumentos empleados por la
industria de los derivados a veces suenan similares a los empleados por
el lobby pro-armas: los derivados no son peligrosos, son las personas
que los utilizan. Eso no es muy reconfortante.
¿Qué podría salir
mal? Digamos que las tasas de interés en Estados Unidos suben antes y
más rápido de lo que el mercado espera, dice Ben Wright de The
Telegraph. "Eso significa que los precios de los bonos, que siempre se
mueven en la dirección opuesta a los rendimientos, se desploman. Los
bonos del Tesoro son como un guía de montaña al que todos los otros
valores mundiales están atados - si se caen, arrastran a todos los demás
con ellos.
¿Quién saldrá mal parado? Todo el mundo. Pero serán
los bancos del mundo, donde incluso pequeños errores pueden crear
grandes problemas, serán los más perjudicados. La Autoridad Bancaria
Europea estima que la entidad financiera media aún tiene 27 veces más
activos que recursos propios. Esto significa que si los que hay en sus
balances (incluyendo bonos y otros valores, con referencia en los
precios de los bonos del Tesoro) resultan valer un tan sólo un 3,7%
menos de lo que se supone, será el momento de volver a las noches
eternas en las que se discuten los rescates bancarios.
Barclays
ha pronosticado que si los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10
años vuelven a la media histórica, eliminaría casi una quinta parte del
valor libro tangible de los bancos europeos.
Sí, una quinta
parte. Esto es lo que se entiende por riesgo de tipo de interés. Es
grande y es real y los bancos saben todo al respecto. Su respuesta para
cubrir el riesgo es con derivados de tipos de interés. Es una de las
razones por las que hay tantos de esos contratos. Así que todo va bien
entonces.
Sin embargo, sólo una pregunta: ¿a quién han comprado
esos derivados? Por supuesto, a otros bancos. Esto crea lo que se conoce
como riesgo de contraparte. El Banco A comercializa seguros al Banco B.
Pero entonces el Banco A se mete en dificultades financieras (un
deterioro significativo en su solvencia sería suficiente) y de repente
el Banco B ya no está tan protegido como creía.
De hecho, el
Banco A podría empezar a sufrir precisamente por el seguro que ha
vendido al Banco B. ¿Y si no puede cumplir con el contrato? Esto crea
una situación potencial de callejón sin salida: los derivados funcionan,
siempre y cuando no se necesiten; haciendo que sean inútiles.
Este
es precisamente el tipo de cosas que se produjo durante la crisis
crediticia - los bancos dejaron de confiar unos en otros. Las nuevas
reglas introducidas desde entonces exigen a los bancos gestionar
activamente su riesgo de contraparte. En otras palabras, a los bancos se
les pide cubrir sus propias coberturas.
No está nada claro si esto hace que el sistema tenga menor riesgo o simplemente complica aún más la interconexión financiera.
Los
reguladores están claramente preocupados. Han aportado una mayor
transparencia al mercado de derivados, exigiendo una mejor información y
que una mayor proporción de contratos se enruten a través contrapartes
centrales o cámaras de compensación, que se encajan entre los dos lados
del comercio y reparan el desorden si alguien se declara en quiebra.
Pero,
de nuevo, los riesgos no han desaparecido del todo. Las cámaras de
compensación están diseñadas para hacer frente a uno o dos contrapartes.
¿Pero qué sucede si más entidades quiebran? Las cámaras de compensación
en sí se verían arrastradas a un inevitable colapso, serán calificadas
como demasiado grandes para caer y, bueno, ya sabe cómo termina esta
historia.
No hace falta ser un adivino para predecir que los contribuyentes, una vez más, tendrían que limpiar el desastre."
Fuentes: Ben Wright
Carlos Montero
Lacartadelabolsa
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