Abertis: Análisis fundamental

Mantenemos nuestra recomendación de la compañía en "Neutral" y revisamos a la baja el precio objetivo desde 17,2€ hasta 16,9€.
El potencial de revalorización de la compañía es limitado en el corto plazo debido a la posible venta del 8% de participación que CVC mantiene en Abertis y la escasa visibilidad hasta ahora acerca del resultado de las negociaciones con los gobiernos para la extensión de las concesiones y la discrepancia expresada por el Consejo de Estado acerca del método de cálculo de las compensaciones a recibir por menor tráfico en ACESA. No obstante, la tendencia de mejora del tráfico en los principales mercados y la próxima salida a bolsa de ATT son factores positivos que contribuirán a que la compañía mantenga su atractiva rentabilidad por dividendo.
Resultados 2014: Las grandes magnitudes de la cuenta de resultados en 2014 se situaron en línea con las expectativas del mercado (consenso Bloomberg): Ingresos 4.889 M€ (+7,0%) frente a 4.908,7 M€ estimado; Ebitda 3.122 M€ (+10,5%) frente a 3.160 M€ estimado; BNA 655 M€ (+6,2%) frente a 679,9 M€ estimado. El mayor crecimiento se registra en la división de telecomunicaciones (+49,8% en ingresos), mientras que el negocio de autopistas, que genera un 87,2% de los ingresos del grupo, registra un crecimiento de +5,5% en Ebitda, derivado del crecimiento del tráfico en los principales mercados. La deuda financiera neta se situó en 13.789 M€ frente a 12.930 M€ al cierre de 2013, por un incremento del Capex hasta 1.457 M€. El ratio Deuda Neta /Ebitda se ha reducido desde 4,4x hasta 4,2x y el ratio Deuda Neta / FFPP ha aumentado de 2,0x a 2,3x.
Perspectivas 2015: Las perspectivas son razonablemente positivas en 3 ámbitos: (i) El tráfico debería seguir mejorando en 2015 en las autopistas de los principales mercados, tras el incremento de la IMD de +5% en el mes de enero en España y el aumento del tráfico de vehículos pesados.
(ii) Estimamos que el margen Ebitda debería aumentar desde el 63,9% actual hasta el 65% gracias a las políticas de eficiencia y la instalación demás sistemas de pago automático.
(iii) El coste medio de financiación se reducirá desde el 5,2% actual hasta el 4,9% gracias a las emisiones de bonos a menor coste realizadas en 2014.
(iv) La compra de las torres de telecomunicaciones de Wind en Italia convierte a Abertis Telecom Terrestre en una de las principales operadoras de infraestructuras de telecomunicaciones y prepara a la compañía para su salida a bolsa, de la que Abertis debería beneficiarse por la obtención de recursos para financiar el crecimiento en la división de autopistas conservando su rating de grado de inversión (BBB actual).
Opinión y valoración: Obtenemos un precio objetivo de 16,9€ por acción, combinando 2 métodos de valoración: descuento de flujo de caja libre operativo y descuento del dividendo , con un crecimiento conservador en años posteriores a 2017 debido a la escasa visibilidad actual acerca de las negociaciones con los gobiernos de España, Francia, Brasil y Chile acerca de la extensión del plazo de las concesiones.
Asimismo, en la valoración reflejamos los 2 principales factores de riesgo que afectan a la compañía en el corto y medio plazo:
(i) Tras la venta de un 7,5% de Abertis el 3 de marzo, consideramos que CVC puede estar interesado en seguir reduciendo su participación del 8% una vez finalice el plazo de 90 días durante el cual se comprometió a no vender más acciones, por lo que la acción puede verse presionada a la baja.
(ii) El Consjeo de Estado ha emitido un informe no vinculante en el que muestra su deacuerdo con el método de contabilización de la compensación por tráfico garantizado a recibir del Estado, como se indica en el informe de auditoría de 2014. Aunque otros informes só respaldan el método de cálculo de Abertis, en la valoración hemos estimado un escenario prudente en el que la compañía se podría ver obligada a dotar como provisión hasta un 65% de los 982 M€ (con un efecto neto de impuestos de 340 M€) que la compañía ha activado como compensación por tráfico garantizado.
Estos factores de riesgo y la escasa visibilidad del resultado de las negociaciones con los gobiernos de España y Francia limitan el potencial de la compañía en el corto plazo. No obstante, mantenemos la recomendación de Neutral porque consideramos que la mejora de los tráficos y la puesta en valor del negocio de telecomunicaciones derivada de la OPV de ATT permitirán a la compañía mantener en los próximos años los atractivos niveles de retribución al accionista comprometidos en el Plan Estratégico 2015-17.