Bankinter
Informe de Estrategia: Perspectivas 2015/16
Publicamos el resumen del amplio Informe de Estrategia 2015/16 realizado por los analistas de Bankinter:
- 2014 se ha caracterizado por la exhibición de fuerza de los bancos centrales y por el
inesperado abaratamiento del petróleo.
En 2014 los bancos centrales terminaron de sentar las bases de la recuperación mediante el
empleo extremo de políticas monetarias ultralaxas, permitiendo que las valoraciones de los
activos se recuperasen. Su determinación para actuar de manera continuada con medidas
más o menos creativas, pero siempre relacionadas con la aportación de liquidez de una u otra
forma, ha ido más lejos de lo que muchos esperábamos. Gracias a ello la economía se ha
reconducido y las tasas de crecimiento vuelven a ser aceptables. La creación de empleo es
lenta, excepto en EE.UU., siendo ésta una inquietante limitación del actual monetarismo
extremo. Por eso esta recuperación es socialmente asimétrica, originando incertidumbres
políticas en algunos países cuyos desenlaces conoceremos en 2015. Pero 2014 será también
recordado como el año en que empezó a emplearse el petróleo como arma estratégica en lo
económico. Su abaratamiento no sólo responde a una menor demanda de los emergentes,
sino también al éxito de EE.UU. en su estrategia para conseguir la autosuficiencia energética
en 2035 y al desinterés de A.Saudí en que la OPEP reduzca producción, ya que precios bajos
desincentivan las inversiones en los yacimientos menos rentables, particularmente en el
fracking. Un petróleo barato tiene más ventajas que inconvenientes porque facilitará una
recuperación más rápida de las economías desarrolladas, particularmente la europea.
- En 2015 sufriremos las primeras subidas de tipos, los emergentes perderán
protagonismo y la política monetaria será relevada por fiscalidad benigna y reformas.
Los emergentes agotan sus modelos de crecimiento y, en muchos casos, sufren el
abaratamiento del petróleo y de otras materias primas, por lo que seguirá transfiriéndose
parte del crecimiento mundial los desarrollados. La ralentización europea será pasajera, ya
que la depreciación del euro permitirá ganar competitividad rápidamente, la financiación
abundante y barata terminará reactivando el crédito y la caída del petróleo reducirá los
costes empresariales. Probablemente tendrán lugar las primeras subidas de tipos en EE.UU.
y Reino Unido, poniendo a prueba la recuperación económica, pero serán suaves y
experimentales e improbablemente se materializarán antes de junio. La última clave de
2015 será el reto de aplicar políticas fiscales laxas (con el riesgo que esto supone con respecto
al cumplimiento de los objetivos de déficits fiscales) y políticas económicas estructurales que
mejoren la productividad y que tomen el relevo a las agresivas políticas monetarias aplicadas
hasta ahora. Estas por sí solas no podrán terminar el trabajo de la recuperación. Ésta se
encuentra en fase de consolidación, pero aún es del tipo BBB: Bajo crecimiento, Bajo empleo
y Baja inflación. Esto deberá cambiar poco a poco en 2015 si la situación evoluciona como se
acaba de describir. Por tanto, no encontramos razones fundadas para el desánimo.
- España aún enfrenta el desafío de la autocomplacencia, pero las reformas introducidas
hasta ahora han descongestionado la economía.
España se dirige hacia un crecimiento de crucero en el entorno del 2%, que alcanzará ya en
2015. Hemos revisado muy ligeramente a la baja nuestras estimaciones para 2016 debido a
la pérdida de vigor de la Eurozona y, particularmente, de Francia, nuestro principal socio
comercial. Pero la rebaja en los costes de financiación, la mejora de competitividad exterior
por la depreciación del euro y el abaratamiento de la energía compensarán este efecto. No
identificamos un problema de deflación persistente en la Eurozona, ni siquiera en España,
pero sí una ausencia de inflación relevante, lo que favorecerá la permanencia de tipos de
interés muy bajos y proporcionará cierta ganancia de competitividad indirecta vía precios. El
empleo mejorará más rápidamente a partir de ahora y los activos inmobiliarios iniciarán una
lenta recuperación, primero en número de operaciones y después modestamente en precios.
No hay un problema de valoraciones, pero sí de volatilidad.
Nuestras valoraciones siguen siendo cómodas, pero creemos que las bolsas avanzarán
despacio. Defendemos esta perspectiva más lenta desde octubre 2014. Nuestras valoraciones
de bolsas apuntan potenciales de revalorización próximos a +20% para los principales índices
en el escenario Central, pero considerando la elevada volatilidad actual debido a los riesgos
abiertos (petróleo, Rusia, Grecia, etc) creemos más adecuado fijar nuestros objetivos para
2015 en una zona intermedia entre los escenarios Adverso y Central, lo que significa esperar
revalorizaciones más bien cercanas a +15%. Sentimos cierta incomodidad ante unas mejoras
de valoración que responden, sobre todo, a tipos bajos y sólo secundariamente al avance de
los beneficios. Creemos que esta combinación empezará a revertirse a finales de 2015 y/o
2016, lo que supondrá una mejora cualitativa. La selección de activos resulta cada vez más
difícil al tener que realizarse nombre a nombre antes que por sectores de actividad o clases de
activos. Concretar la estrategia de inversión será más difícil en 2015 que en los 3 años
anteriores. No obstante, nuestras preferencias sectoriales son Industriales, Tecnología,
Aerolíneas, Turismo, Concesiones, Consumo y Utilities. Creemos que los precios de los bonos
(soberanos y corporativos) pueden subir aún algo más, sobre todo cuando el BCE lance su QE
final en el 1T 2015, pero el riesgo es también superior. Los fondos de retorno absoluto y total
encajan mejor que nunca, pero sólo si están bien escogidos. El yen se depreciará más allá de
150 y el dólar se consolidará como divisa fuerte.
Las tablas de valoración de Bankinter son:
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