¿Se acuerdan de los tiempos complicados?

Bolsas un 6 % por debajo de recientes máximos, precios del crudo y otras commodities a la baja entre un 15/40 % en apenas unos meses, fuertes subidas de los precios de la deuda benchmark.sell-off.¿No les traen viejos recuerdos?. De hecho, algo de esto ya vimos en octubre de este mismo año. El temor a la recesión, lo denominamos. ¿Y ahora como denominamos las caídas recientes? La tormenta perfecta, he escuchado como lo llaman: commodities/emergentes; Grecia/zona EUR; FOMC/aversión al riesgo. Pero, como vimos ayer, la calma vuelve con mucha facilidad al mercado. En el caso más reciente, aplazamiento de la decisión del FOMC; intervención del Banco Central de Rusia en divisas; ligera recuperación del precio del crudo. ¿Y Grecia? No, la situación en Grecia no ha cambiado.
Vamos a ponernos en los recientes mínimos del mercado. Esta fue la respuesta de las bolsas, por países y sectores,  en la reciente Crisis.
Más rentabilidad acumulada; venta; más riesgo, venta. Liquidación de posiciones ante una mayor aversión al riesgo.
Recuerden como la volatilidad VIX se ha doblado durante las dos últimas semanas, aunque lo cierto es que no ha llegado a romper al alza el nivel psicológico del 25 %.
Por cierto, nada que ver con lo que vimos durante la parte más álgida de la Crisis. Me refiero a 2008/2010
La realidad es que estamos mal acostumbrados, ante la relativa estabilidad observada  especialmente en los dos últimos años
De hecho, en este último gráfico pueden observar la evolución comparada del S&P y el VIX en los últimos seis años.¿les inquieta la caída reciente de la bolsa norteamericana?. Decididamente, estamos mal acostumbrados.
Dicen mis estrategas de bolsa que la reciente (y en el fondo, limitada desde una perspectiva histórica) volatilidad es sinónimo de un "mercado alcista maduro". Un mercado que puede aún darnos alegrías, pero donde la volatilidad es un factor a considerar a la hora de manejar la cartera. Es más, un mercado donde los inversores pueden comenzar a cuestionarse las primas de riesgo y valorar que los precios de los activos han subido demasiado. Al final, comprar cuando las caídas son grandes y liquidar si las subidas van demasiado lejos. Ya les entiendo: ¿cómo se sabe cuándo las caídas y subidas son excesivas? No, no es fácil. Pero tampoco creo que debamos pensar en un escenario de rangos. Al menos por el momento.
Realmente, sólo en otras dos ocasiones durante el ejercicio hemos visto caídas de los principales índices de bolsa mundiales por encima del 5 %. La primera fue a principios de año, con descensos del 6 % (enero/febrero) y la segunda por encima del 9 % ha sido la ya comentada (septiembre/octubre). Y la que hemos atravesado de forma reciente, aunque no tengo nada claro que podamos hablar ya en pasado. ¿Les asustan? Según nuestros cálculos, la media de correcciones en bolsa ha sido del 11 % y subidas en media en el mismo periodo del 13 %. Ya sé que las medidas esconden importantes "problemas", en función de cómo estén configuras las carteras. Es por esto la recomendación de que en tiempos revueltos, mejor no moverse. Pero, es cierto, esto no es nada fácil cuando ves como cae el mercado. Y especialmente, cuando lo ves cuando cae de forma conjunta con elevadas correlaciones entre activos. El miedo, como lo es el optimismo, son sentimientos racionales.  El pánico, no lo es.
Pero lo que hemos visto en los últimos días no es una liquidación por pánico. ¿Qué cómo he llegado a esta conclusión? Piensen por ejemplo en el comportamiento a la baja del USD o en la mejora de las primas de riesgo que hemos visto en Europa. Al final, piensen también en el "buen" comportamiento de algunos mercados como el chino frente al resto de emergentes. Miedo racional, pero selectivo.
¿Dónde estamos en el ciclo crediticio? Como decía antes, maduro para las bolsas. Y mucho más para el crédito, norteamericano y emergente. En Europa aún estamos pendientes del QE desde el ECB.
Pero, lo cierto también es que el buen tono de fondo que aún esperamos para las bolsas en los próximos meses debe venir de la mano de una mejora en los resultados empresariales y no tanto elevando los ratios de valoración. Recuerden que aún esperamos crecimiento de los resultados mundiales para el 2015 del 8/10 %.
Dicho lo anterior, es importante ser cauteloso: la frontera entre la fase 4 y la 3 puede ser demasiado difusa como para bajar la guardia. No lo hagan. Y menos a muy corto plazo.

José Luis Martínez Campuzano
Estratega de Citi en España