José Luis Martínez Campuzano. Estratega de Citi en España
Acabará subiendo
Les voy a confesar algo: me disgusta enormemente cuando algún analista dar por superado un problema sin estudiarlo a fondo. Eso ocurre muy a menudo en estos tiempos que corren. Y luego, encima, tiene razón lo que me enfada mucho más.
Bueno, realmente la cuestión no es si tiene o no razón. Pero el mercado
reacciona como si realmente el problema hubiera sido superado. De esta
forma los problemas, graves o no, se acumulan en el tiempo mientras las
bolsas siguen al alza obviándolos. Sí, me enfada mucho. Me resulta
frustrante y con una sensación de pesimismo que me desagrada.
Pero,
es lo que hay. Es la clave para sobrevivir al periodo confuso, desde
una perspectiva financiera naturalmente, actual. Aquellos que pensamos
demasiado nos quedamos fuera. Y quedarse fuera, con tipos de interés tan
bajos y escasas alternativas de inversión, es perder oportunidades que
quizás no vuelvan durante mucho tiempo. Hace unos días me sugería un
buen amigo que, al final, todo volverá a lo normal cuando los tipos de
interés suban. Pero, por otro lado, sinceramente no encuentro el momento
en que lo hagan. De hecho, bancos centrales que ya tienen pocos, muy
pocos, argumentos para retrasar el inicio de la normalización de tipos
realmente lo hacen apoyándose en el impacto negativo de esta
normalización. Luego, aplazan el momento en una especie de círculo
vicioso del que es complicado salir. Luego, en una situación de este
tipo, al final, todo los activos financieros acaban subiendo. Aunque el
precio ya quede muy por encima de su valor.
A mí me pagan por
decirles no sólo lo que quieren oír (ya saben: el "acabarán subiendo")
como lo que realmente pienso. Aquí les voy a exponer algunas ideas, no
demasiado complicadas, que se repiten en mi cabeza desde hace tiempo.
Por cierto, no busquen argumentos de exceso de dinero o de tipos nulos y
falta de alternativas de inversión.
En definitiva:
* Más
capitalización por valoración pero menos número de acciones. Lo cierto
es que muchas compañías han optado por acumular liquidez, recomprar
acciones, pagar dividendos y ahora también comprar a los competidores.
Han generado dinero para todo esto y no lo están invirtiendo en
capacidad. Pero, sin duda, me voy a quedar con los buybacks. Según mis
compañeros en USA, desde el año 2000 las compañías de este país han
recomprado más del 10 % de su capital. Y es una cifra importante,
sumando más de 1.4 tr. El comportamiento en bolsa de estas compañías ha
sido mucho mejor que el del resto del mercado, casi el doble con subida
anual promedio del 15 % en este periodo. Al final, es una cuestión de
oferta y demanda.
* No hay nada barato en las bolsas, al
menos en las desarrolladas, desde una perspectiva histórica.
Naturalmente, las valoraciones son desde una perspectiva fundamental
considerando los resultados y precios. Además, si las expectativas de
precios al alza se prolongan en el tiempo al mismo tiempo que las
expectativas de resultados se ajustan a lo esperado (o son peores, algo
que ya hemos visto de forma reciente) entonces tendremos unos mercados
no baratos de forma estable en el tiempo.
* Las correcciones son
sanas: permiten ajustar la cartera y hacerse preguntas. Un mercado que
solo sube, exceso de liquidez en la cartera y constante infravaloración
de riesgos y otros potenciales problemas, sólo puede llevar a una
desgracia en algún momento. Pero, es cierto, esto no tiene por qué ser
ahora mismo. Quizás la semana próxima. O en un mes. Tal vez, en más
tiempo.
* ¿Dónde estamos? Sí, es sencillo: ¿en qué momento del
ciclo nos encontramos? En condiciones normales, debería ser la primera
pregunta que nos hacemos a la hora de plantearnos la estructura de
cartera. Y la primera respuesta que debemos encontrar. El hecho de que
ahora no sean tiempos normales no debería eximirnos de hacernos esta
pregunta. Para responderla debemos acudir a pistas (indicadores) de todo
tipo. Los propios mercados, como indicadores cualitativos que viven de
expectativas, son también importantes. Pero en este momento quizás no lo
sean tanto precisamente por convertirse su evolución en un objetivo
implícito de los bancos centrales. El resto de los indicadores,
valoraciones y mercados al margen, van desde la inflación, inversión
empresarial, slack y deuda. Tipos de interés, también. Al final, la
pregunta inicial podría transformarse en esta otra: ¿qué tipo de
recuperación tenemos por delante? Teman si finalmente es cíclica o poco
sostenible. De hecho, algunos advierten sobre esto en USA. Y otros temen
que la recuperación económica europea haya finalizado antes de
comenzar. Claro, ahí está el ECB para evitarlo. Pero su impacto positivo
en la demanda siempre será limitado si las medidas de oferta no llegan o
son insuficientes.
Podríamos seguir con más ideas. Pero por el
momento son suficientes las expresadas. Total, al final el mercado
"acabará subiendo". La clave está entonces en la próxima reunión del ECB
de la semana próxima. O en la de octubre. Probablemente en la de
noviembre. Y la Fed en neutralidad una vez finalizado el Taper. Sí, son
tiempos confusos para analizar.
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