La ingeniería contable y Pescanova

Desde hace ya muchos años se sabe sobre la existencia de la llamada "ingeniería contable". Esta práctica puede consistir, por ejemplo, en tratar algunas partidas contables de tal forma que el beneficio final se ajuste a lo que deseamos. Estos cambios están dentro de la legalidad, pero para un inversor, esta práctica es una mala (o buena) conducta por el tiempo que se debe emplear al analizar una empresa.

A continuación se realizará un análisis rápido sobre los indicadores de la empresa Pescanova. Como es sabido, la compañía pesquera se declaró en concurso de acreedores tras amasar una deuda de 4.000 millones de euros.

En este gráfico, por ejemplo, tenemos los beneficios presentados por Pescanova desde el año 2009 al 2011 (las cuentas anuales de 2012 no fueron publicadas).

Atendiendo a los beneficios parece ser que la empresa crece sostenidamente. Se ve un negocio muy atractivo y una buena oportunidad de inversión si todo siguiera igual en los años posteriores. Sin embargo, para comprobar que la marcha del negocio es la correcta, una herramienta muy útil es el Flujo de Caja Libre o Free Cash Flow.

El Flujo de Caja Libre viene dado por la siguiente fórmula:

FCF = EBIT + Amortizaciones - CAPEX - Variación FM

El resultado de este cálculo es el dinero que le queda en la caja al final del ejercicio económico a una empresa. Es lógico pensar que si los Flujos de Caja Libre son siempre positivos y tienden a crecer, el negocio es bueno ya que está creando valor para sus accionistas.

Para hacerlo más fácil, si una empresa con sus ventas (después de los costes de producir) genera 100€ y debe destinar 20€ para que el negocio siga funcionando, 100€ - 20€ = 80€, restarían 80€ para invertirlos, repartirlos en dividendos, etc.

Otra empresa que también genera 100€ pero necesita 90€ para que el negocio funcione, no es complicado ver como a esta empresa sólo le quedarán 10€ en efectivo.

En el caso de Pescanova sucede algo un poco preocupante. A partir de las cuentas anuales y el balance publicados tanto en la CNMV y en la propia página web de Pescanova, se puede extraer la información necesaria para calcular el Flujo de Caja Libre.

Los datos que se obtienen son los siguientes:

Resulta un poco extraño y difícil de entender cómo una empresa que entre 2009-2011 ha obtenido unos beneficios crecientes cada año, los Flujos de Caja Libre son negativos. Este resultado permite ver como la empresa no está generando dinero por sus actividades de explotación, es más, está quemando dinero. El coste de sus actividades es mayor que el beneficio que éstas aportan.

Con esto se pretende mostrar que el beneficio por acción puede resultar una mala herramienta para valorar la evolución de una empresa. Siempre es necesario realizar una investigación exhaustiva de unos cuantos parámetros para poder hacerse una mínima idea de la composición del negocio, si éste es bueno o no y si la compañía está siendo bien gestionada.

Obviamente, el Flujo de Caja Libre no es "la fórmula" que mostrará el camino correcto para realizar inversiones exitosas pero sí es una herramienta muy útil. De hecho, la gran mayoría de value investors le dan mucha importancia por el mero hecho de que se trata de un cálculo que no puede ser alterado por "el arte" de la contabilidad. A parte, con el Flujo de Caja Libre uno puede saber lo bueno que es un negocio y si está creando valor a largo plazo.

No es necesario irse muy lejos para comprobar que la utilización del beneficio por acción es una mala herramienta por sí sola. Uno de los casos más sonados fue la empresa Enron, que también usó la conocida ingeniería contable para dar una imagen distorsionada de la compañía. En adelante, sería bueno fijarse en medidas como el Flujo de Caja Libre, que no son vulnerables ante manipulaciones contables y nos permiten tener una visión acertada a la hora de analizar un negocio.

Marcel Cabezas Hurtado